כלכלה, עסקים- פורטל אקונומיסט
 
 
 
 
 
 
בנק הפועלים

הפועלים: משבר יוון תופס את המשק הישראלי בתקופת תנופה והתאוששות

6/05/2010

ישראל

• הידרדרות המצב הכלכלי ביוון והחשש להידבקות למדינות נוספות באזור האירו, הכניסו את כלכלת אירופה בפרט, ואת הכלכלה הגלובלית בכלל, לתקופת אי-וודאות ניכרת. מוקדם עדיין כדי להעריך כיצד ומתי המשבר הנוכחי יסתיים ומה יהיו השפעותיו על מדינות אחרות כמו ישראל. דבר אחד ברור: ייקח עוד זמן עד להרגעת והתבהרות המצב ולמציאת הפתרונות המתאימים.

• צעדי הצנע שיינקטו במדינות רבות באיחוד האירופי צפויים לצמצם את היבוא בחלק מהמדינות, מה שעשוי להשפיע על היצוא מישראל. כמו כן יש לזכור שהשקל התחזק מאוד מול האירו מתחילת השנה, דבר שעלול לפגוע בכושר התחרותיות וירחיב עוד יותר את הגירעון המסחרי מול אירופה.

• עם זאת, מנקודת מבטה של כלכלת ישראל, סביר שהחשש צריך להיות לא מההשפעות הישירות של המשבר, אלא יותר מההשפעות העקיפות הנגזרות מהמשבר, כמו עלייה ברמת אי-הוודאות בעולם וחזרה של מגמת שנאת הסיכון בשווקים הפיננסיים, והאפשרות לפגיעה בצמיחה ובסחר העולמיים.

• בינתיים, האינדיקטורים הכלכליים ממשיכים להצביע על קצב צמיחה גבוה גם ברבעון הראשון של שנת 2010. הצמיחה התבססה והיא מורגשת בכל ענפי המשק. משבר יוון תופס את המשק הישראלי בתקופת תנופה והתאוששות.

• אנו ממשיכים לראות בחיוב את ההשקעה במניות בראייה לטווח בינוני וארוך תוך שימת דגש על האזהרה והסיכונים שבטווח הקצר תיתכן עדיין השפעה שלילית של הנעשה מעבר לים.

הכלכלה העולמית

• גם אם יוענק סיוע החירום ליוון, במטרה למנוע חדלות פירעון של המדינה בטווח הקצר, נותרים חששות רבים לגבי היכולת הפוליטית של ההנהגה ביוון לבצע את תוכנית הקיצוצים. במידה והמשבר ימשיך להתפתח ולהדביק מדינות נוספות, וייווצר משבר פוליטי חמור כלל אירופאי, אין לשלול אפשרות שבמהלך הזמן יגיע גוש היורו לידי פירוק. 

• בצר הריאלי, נתוני הרבעון הראשון הוסיפו להיות טובים מההערכות המוקדמות באשר להתאוששות בפעילות ברחבי העולם. יחד עם זאת, אותות המשבר של השנתיים האחרונות עדיין ניכרים היטב במדינות המפותחות, וקיים עדיין חשש שהחובות הגדולים שצברו יעיבו מאוד על המשך מגמות אלו.

• עמדתנו לגבי שוקי המניות נותרת חיובית בבסיסה, אם כי אנו מדגישים את העלאתו של גורם הסיכון על רקע ההתפתחויות באירופה. אנו מותירים את הקצאת הנכסים המומלצת על ידינו בעינה, קרי: עדיפות לארה"ב ולשווקים מתעוררים על פני גוש האירו, יפן ובריטניה.
 
הכלכלה העולמית

נתוני הרבעון הראשון הוסיפו להיות טובים מההערכות המוקדמות באשר להתאוששות בפעילות ברחבי העולם. יחד עם זאת, אותות המשבר עדיין ניכרים היטב במדינות המפותחות, וקיים עדיין חשש שהחובות הגדולים שצברו יעיבו מאוד על המשך מגמות אלו. שוקי העבודה אף הם טרם הגיבו לתפנית, ושיעורי האבטלה בארה"ב ובאירופה עומדים עדיין על רמה גבוהה של כ- 10%. המשקים המתעוררים חזרו לצמוח בקצב שאפיין את השנים שטרם המשבר, והגידול בביקושים המקומיים של משקים אלו תרם מאוד לעלייה ביצוא של המדינות המפותחות. גם בין המדינות המפותחות המגמות לא היו אחידות: הצמיחה בארה"ב גבוהה מזו שבאירופה וביפן בין השאר כתוצאה מהמדיניות הפיסקלית והמוניטרית המרחיבות יותר. חלק מהצעדים להמרצת הפעילות הכלכלית הגיעו לכלל סיום וביניהם ההרחבות הכמותיות של חלק מהבנקים המרכזיים. ברבעונים הקרובים ניתן יהיה לראות עד כמה הצמיחה היא בת-קיימא ועד כמה היא פרי המדיניות הממריצה.

עלייה בחובות הממשלתיים אפיינה את מרבית המדינות המפותחות, אך במספר מדינות באירופה ובעיקר ביוון, גברו החששות באשר לכושר ההחזר של החוב הגבוה. האיחוד האירופי בשיתוף קרן המטבע הבינלאומית הסכימו עקרונית לסייע ליוון לשרת את חובותיה בהתניה של אימוץ חבילת צנע משמעותית שתקטין את הגירעון התקציבי העולה על 13% מהתמ"ג. דירוג החוב של יוון הופחת לרמה של BB+, ותשואות איגרות החוב שלה עלו לרמות המעידות על חשש כבד מחדלות פירעון.

האינפלציה במדינות המפותחות נמצאת ברמה נמוכה בהשפעת שיעורי האבטלה הגבוהים ועודף כושר הייצור. גם בשווקים המתעוררים האינפלציה נמוכה ביחס לעבר. סביבת האינפלציה הנמוכה מאפשרת לבנקים המרכזיים בארה"ב, באירופה וביפן להותיר את הריביות ברמות נמוכות מאוד. במספר מדינות שבהן ההתאוששות הייתה מהירה יחסית, כמו אוסטרליה, נורווגיה, הודו וברזיל, החלו הבנקים המרכזיים להעלות את הריבית.

ארה"ב - כלכלת ארה"ב צמחה ברבעון הראשון של שנת 2010 בקצב שנתי של 3.2% לאחר צמיחה של 5.7% ברבעון האחרון של שנת 2009. שיפור במכירות הקמעונאיות והמשך ההשקעות על ידי חברות עסקיות מעידים כי הצמיחה שהחלה במחצית שנת 2009 ממשיכה להתבסס. הנתונים הכלכליים שהתפרסמו במהלך החודש האחרון היו בעיקר חיוביים: אמון הצרכנים של ה-Conference Board הגיע לרמה הגבוהה ביותר מאז קריסת בנק ההשקעות ליהמן בראדרס בספטמבר 2008, שוק העבודה מראה ניצני התאוששות עם תוספת 162 אלף עובדים במהלך חודש מארס, ומדד מנהלי הרכש עלה גם כן בחודש אפריל בתמיכת הגידול ביצוא למדינות מזרח אסיה.

קיימים מספר גורמים המאותתים כי קצב הצמיחה לא ישוב כנראה  לרמות שקדמו למיתון. הצרכן האמריקני חזר אמנם לפקוד את החנויות, אך לא בעוצמה שהכרנו בעבר. רמת אמון הצרכנים גבוהה באופן משמעותי מרמת השפל של פברואר 2009, אך עדיין רחוקה מהרמות שלפני המיתון. הצמיחה בשני הרבעונים האחרונים התבססה במידה רבה על התאוששות מסוימת בצריכה הפרטית וכן על רכישות לצורך חידוש רמות המלאי על ידי חברות עסקיות. ניתן לראות שקצב הרכישות למלאי נמצא במגמת ירידה, ובנוסף, העברות כספי הסיוע לאזרחים במסגרת תוכנית ההאצה, שאפשרו במידה רבה את הגידול בצריכה הפרטית, צפויות לקטון משמעותית במהלך החודשים הקרובים, כך ששני מרכיבים חשובים בצמיחה צפויים להצטמצם. גם שוק הנדל"ן צפוי להמשיך לדשדש מאחר שקיים עודף היצע גדול שמושפע מהיקף חסר תקדים של בתים בתהליכי עיקול.

גורם נוסף המכביד על הצמיחה הוא שוק האשראי שממשיך לקפוא על שמריו, ונמשך המצב שבו לעסקים קטנים ובינוניים, כמו גם לאזרחים, קשה עדיין להשיג את המימון הדרוש להרחבת העסקים ולמימון רכישות גדולות. לבסוף, רמות האבטלה שהן הסימפטום העיקרי של המיתון הנוכחי עלו, ושוק העבודה שנותר חלש הוא אחד הגורמים העיקריים לעיכוב הצמיחה. על אף שבחודש הקודם נוספו למעלה מ-160 אלף מקומות עבודה חדשים למשק, אין עדיין מגמה איתנה של התאוששות בתחום זה.

המשבר באיחוד האירופי - חברת הדירוג S&P הורידה בסוף חודש אפריל את הדירוג של יוון לרמה של BB+ המוגדרת כבר כדירוג זבל. הפחתת הדירוג באה על רקע המצב הפיסקאלי הקשה והספקות לגבי יכולת ההתמודדות עמו. חששות התפשטות המשבר ביוון למדינות נוספות באו לידי ביטוי בהורדת דירוג האשראי גם לפורטוגל ולספרד שגם להן גירעונות תקציביים גבוהים.  מדינת גוש האירו בשיתוף עם קרן המטבע הבינלאומית הודיעו כי יעמידו ליוון חבילת סיוע בסך 110 מיליארד אירו, שתמורתה תידרש יוון לאמץ מדיניות קיצוצים חריפה. על פי ההסכם, יועמדו ליוון הלוואות בסכום זה במהלך שלוש השנים הקרובות במטרה למחזר את חובותיה. 80 מיליארד אירו יועמדו על ידי מדינות גוש האירו ו-30 מיליארד אירו על ידי קרן המטבע. סיוע זה, שהוא הגדול ביותר שניתן על ידי  קרן המטבע הבינלאומית, ניתן זו הפעם הראשונה למדינה מגוש האירו. התוכנית צפויה לקבל את אישורן הסופי של ממשלות מדינות גוש האירו. ממשלת יוון התחייבה לקצץ משכורות בסקטור הציבורי, להעלות את המע"מ, להטיל מסי חברות נוספים, לקצץ בתשלומי הפנסיה ולהעלות את גיל הפרישה. צעדים אלו צפויים לחסוך למדינה כ- 30 מיליארד אירו עד סוף שנת 2013. עוד נדרשת ממשלת יוון לנקוט צעדים להגברת השקיפות, לניהול טוב יותר של מוסדותיה השונים ולמיגור השחיתות בכל רמות השלטון. למרות עוצמת המשבר הכריזו ועדי העובדים ביוון מלחמה נגד הצעדים המוצעים.

אם התוכנית תצא אל הפועל יוסרו החששות מפני חדלות פירעון של יוון בטווח הקצר, אולם נותרים החששות לגבי היכולת הפוליטית של ההנהגה ביוון לבצע את תוכנית הקיצוצים. יש כלכלנים הסוברים כי רמת החוב הגבוהה של יוון מעמידה בספק את היכולת לשרת אותו בעתיד, וייתכן שעדיף היה כבר עתה לוותר על חלק מן החוב.

על אף ההסכם המוצע אין אחידות דעים בקרב מדינות הגוש לגבי חילוץ יוון. הדעה הרווחת בציבור בגרמניה היא שתוכנית החילוץ מהווה פרס להתנהגות פיסקאלית שאינה אחראית ותעודד מדינות נוספות להתנהג באופן דומה בעתיד. מנגד, בצרפת חוששים שללא התוכנית קיימת סכנת הידבקות של מדינות נוספות בגוש במחלה היוונית. חדלות פירעון של יוון תביא להקפאה של שוק איגרות החוב הממשלתיות, מדינות רבות יאבדו אמון ביכולת ההחזר של ממשלות ולא יסכימו למחזר להן חובות, וכך, בדומה למקרה ליהמן יכנס שוק האשראי לקיפאון.

המשבר הנוכחי מעמיד את הקונספט של גוש האירו בפני מבחן קשה ביותר. היה ראוי שמטבעותיהן של המדינות במשבר יפוחתו, אך זה, כמובן, לא ניתן לביצוע ללא פירוק הגוש. מבחינה פוליטית הערבות ההדדית שנכפית על המדינות החזקות בגוש והקיצוצים שנכפו על החלשות הביאו לתסיסה בקרב אזרחי המדינות הנמנים על שתי הקטגוריות. בהנחה שהמשבר ימשיך להתפתח ולא תיראה התקדמות מספקת לקראת הבראה, אין לשלול אפשרות שבמהלך הזמן יגיע גוש היורו לידי פירוק.
 
בסין ממתינים עם העלאת הריבית, אך מוסיפים לצנן את שוק האשראי. ממשלת סין הודיעה בתחילת חודש מאי על הידוק מוניטרי נוסף, השלישי במספר השנה, והעלתה שוב את יחס הלימות ההון ב-0.5% לרמה של 17% בבנקים הגדולים ו-15% בבנקים הקטנים. הממשלה החליטה על צעד זה על מנת לתמוך במטרות הבאות: 1. הגבלת היקף ההלוואות שניתנות על ידי הבנקים שהגיעו ברבעון הראשון של השנה ל-35% מיעד ההלוואות השנתי 2. פעולת מנע מחשש להתפרצות האינפלציה 3.

מניעה וצינון של בועה במחירי נכסים. כאמור, עד כה בחרה סין לצנן את הכלכלה בצעדים אחרים מלבד העלאת ריבית, בין היתר בשל החשש שהעלאת הריבית, שתגדיל את פער הריביות מול בנקים מרכזיים בולטים, תיצור לחץ נוסף לייסוף המטבע. עם זאת, אנו מעריכים כי הממשל הסיני, ששומר את העלאת הריבית כ"נשק יום הדין", יעלה את הריבית כבר בחודשים הקרובים.

ישראל - המשק והמדיניות

האינדיקטורים הכלכליים ממשיכים להצביע על קצב צמיחה גבוה גם ברבעון הראשון של שנת 2010. הצמיחה התבססה והיא מורגשת בכל ענפי המשק. נתוני סחר החוץ המשיכו להפגין עוצמה - יבוא הסחורות גדל בשיעור רבעוני דולרי של כ- 12% והיצוא בכ-5%. בולט במיוחד גידול של 9% ביצוא התרופות. גם הביקושים המקומיים המשיכו לגדול, והדבר בא לידי ביטוי במגמת עלייה חדה בפדיון ענפי המסחר והשירותים וביבוא מוצרי השקעה. סקר החברות של בנק ישראל מצביע על צפי להתרחבות הפעילות גם ברבעון השני. המדיניות המוניטרית המרחיבה תומכת בגידול בפעילות והשפעתה ניכרת בשוק הנדל"ן ובצריכה. צמיחת המשק מוסיפה להיות מרשימה ביחס למדינות מפותחות אחרות בעולם, שבהן לצעדי המדיניות שננקטו הייתה השפעה גדולה על ההתאוששות. היבט נוסף בו המשק הישראלי בולט לחיוב הוא שוק העבודה - היקף המשרות נמצא במגמת עלייה, ושיעור האבטלה ירד על פי נתוני המגמה לרמה של 7.3% בחודש פברואר. על רקע הנתונים הטובים שהתפרסמו עדכן בנק ישראל את תחזית הצמיחה לשנת 2010 לשיעור של 3.7% לעומת 3.5% בתחזית הקודמת. אנו מעריכים כי עיקר הסיכונים למגמות חיוביות אלו הוא מצב הכלכלה העולמית.

פרסום נתוני התקציב לחודש אפריל מחזק את ההערכה כי קצב הצמיחה בשליש הראשון של השנה היה מהיר מאוד: המע"מ המקומי, המהווה, להערכתנו, אינדיקציה טובה לביקושים המקומיים, גדל בשיעור ריאלי של מעל כ- 10% לעומת התקופה המקבילה אשתקד (בנטרול שינויי חקיקה). בתוואי הנוכחי נראה שהכנסות המדינה ממסים יהיו גבוהות בכ- 7 מיליארד שקל מהתכנון, והגירעון התקציבי השנה יעמוד על 4.5%-4.0% מהתוצר. ישראל היא אולי המדינה המפותחת היחידה שבה יחס החוב הציבורי לתוצר אינו צפוי לעלות השנה.

השפעת המשבר באירופה על ישראל - מדינות האיחוד האירופי הן שוק היצוא הגדול ביותר של ישראל - 31% מיצוא הסחורות ברבעון הראשון לעומת 27% לארה"ב. היצוא למדינות שבמוקד המשבר (ספרד, יוון, פורטוגל ואירלנד) הוא קטן יחסית - 3.7% מיצוא הסחורות. לישראל גירעון מסחרי גבוה של כ- 5 מיליארד דולר מול האיחוד האירופי. צעדי הצנע שיינקטו במדינות רבות באיחוד האירופי צפויים לצמצם את היבוא בחלק מהמדינות, מה שעשוי להשפיע על היצוא מישראל. כמו כן יש לזכור שהשקל התחזק ביותר מ- 10% מול האירו מתחילת השנה, דבר שיפגע בכושר התחרותיות וירחיב עוד יותר את הגירעון המסחרי מול אירופה. יש להניח שההשפעות העקיפות הנגזרות מהמשבר, כמו עלייה ברמת אי-הוודאות בעולם וחזרה של מגמת שנאת הסיכון בשווקים הפיננסיים, יהיו גדולות יותר על המשק. העובדה שהמשק הישראלי נראה טוב בימים אלו ביחס לעולם עשויה להגביר את הלחצים לייסוף השקל. סביר להניח שלהתפתחויות תהיינה גם השלכות על המדיניות הכלכלית - נראה שהעלאות הריבית בעולם יידחו מעט, דבר שישפיע גם על ריבית בנק ישראל.

חשש מהמשך עלייה במחירי הנכסים. האינפלציה נמצאת במגמת ירידה - השינוי השנתי במדד המחירים לצרכן עומד בחודש מארס על 3.2%, וקצב זה צפוי לרדת, להערכתנו, לכ- 1% במהלך המחצית השנייה של השנה. תחזית האינפלציה של בנק ישראל ל- 12 החודשים הקרובים עומדת על 2.2%, והיא נמוכה מההערכות המגולמות בשוק ההון. אנו מעריכים כי בטווח הזמן הקצר עודף כושר הייצור והאינפלציה הנמוכה בעולם פועלים למיתון האינפלציה בישראל, אם כי אנו צופים אינפלציה מעט גבוהה יותר מזו של בנק ישראל - 2.8% - בשל המשך השלכות מדיניות הריבית המרחיבה והשפעה אפשרית של עליית מחירי הסחורות בעולם על המחירים. השפעת הריבית הנמוכה מחלחלת למחירי הנכסים, פיננסיים ונדל"ן, וזה כעת גורם הסיכון מבחינת הבנק המרכזי, שאף התייחס לכך במפורש בפרסום החלטת הריבית ובדוח האינפלציה לרבעון הראשון של השנה.

בנק ישראל הותיר את הריבית לחודש מאי ללא שינוי - ברמה של 1.5%. יש לציין שבהודעה הנלווית להחלטה הודגשו דווקא כל האינדיקטורים שתומכים בהעלאת ריבית, וכן צויין שהריבית עדיין לא ברמה נורמאלית. ההחלטה להותיר את הריבית על כנה הושפעה מרמת אי-הוודאות הגבוהה בעולם ומרצון למנוע לחצים נוספים לייסוף השקל. כמו כן השפיעה העובדה שהריבית הועלתה בחודש קודם, שכן בנק ישראל אינו מעוניין בשלב זה ליצור ציפיות להעלאות ריבית מתמשכות. המדיניות המוניטרית נותרה מרחיבה מאוד הן ביחס לצמיחת המשק והן ביחס לציפיות לאינפלציה הקרובות לגבול העליון של היעד. אנו מעריכים כי אותם שיקולים שניצבו בפני בנק ישראל עד כה ימשיכו להביא לידי כך שגם בהמשך השנה עליות הריבית יהיו מתונות - כ- 2.5% בסוף השנה.

שוק המניות

הזעזועים שנרשמו בשוקי העולם בימים האחרונים השפיעו לרעה גם על שוק המניות המקומי. ההידרדרות האחרונה במדינות שנמצאות במוקד המשבר, יוון, פורטוגל, וכעת גם ספרד, השיבה את החרדות מפני משבר גלובלי חדש והפעם מכיוון אירופה. למרות החששות באירופה אנו סבורים כי ההשפעה על השוק המקומי מוגבלת וקצרת טווח. נתוני המאקרו של ישראל טובים, ולפי שעה נראה כי המשבר באירופה אינו משפיע עלינו לרעה והדבר מתבטא בעוצמה היחסית של המטבע והאג"ח המקומיים. בהסתכלות על שוק המניות, סביר להניח שמרבית החברות המקומיות לא תיפגענה מהמשבר האירופי, לפחות לא במישרין, ועל כן אנו סבורים כי השפעת המשבר היא עקיפה, כל עוד ביצועי המשק המקומי טובים מאוד.

בחודש הקרוב תועבר ישראל לרשימת המדינות המפותחות

כשנה לאחר שהוכרז על כך רשמית, תסווג ישראל ברשימת המדדים של MSCI כמשק מפותח. עד כה נחשבה ישראל כמשק סולידי בקבוצת השווקים המתעוררים, אך מעתה היא תיחשב כמשק אקזוטי יחסית בין השווקים המפותחים עם נתונים הטובים יותר ממרבית הכלכלות המרכיבות את הרשימה.

אנו סבורים, כי המעבר בין המדדים עלול להעיב על שוק המניות המקומי בטווח הקצר בלבד ובאופן מוגבל יחסית. מנגד, בטווח הבינוני והארוך, צפויה, להערכתנו, השפעה חיובית של המעבר על השוק, מכיוון שמדובר במעבר לרשימה שהיקף ההשקעות בה גדול ביחס לשווקים המתעוררים וכן בשל הנתונים האטרקטיביים יחסית של המשק הישראלי ביחס לחלק גדול ממדינות ההשוואה. יש לזכור, כי למשקיעים זרים נתח נכבד מהפעילות בשוק המניות המקומי מעצם היותם המחזיקים בכ-18.3% מהמניות בבורסה בתל אביב בשווי כולל של כ-100 מיליארד שקל.

עונת הדוחות לרבעון הראשון לפנינו

במהלך החודש הקרוב תפרסמנה החברות הציבוריות את דוחותיהן הכספיים לרבעון הראשון של 2010. אנו סבורים כי התמונה הכללית שתעלה מדוחות אלו תמשיך להיות חיובית ותציג המשך שיפור בתוצאות החברות, במיוחד לעומת רבעון ההשוואה, שבו עדיין הורגש המשבר הגלובלי. בהקשר זה מעניין לציין כי חרף המשבר הגלובלי, שתוצאותיו עדיין הורגשו במהלך המחצית הראשונה של 2009, שמחציתה השנייה של השנה כבר הייתה שונה לחלוטין. יתרה מכך – בחינה שערכנו מגלה, כי הרווח המצרפי של החברות הגיע ברבעון הרביעי ל-9.2 מיליארד שקל - הרווח הרבעוני הגבוה ביותר שנרשם אי-פעם במדד זה. השיא הקודם נרשם ברבעון השלישי של 2007, שבו הרוויחו כלל חברות המעו"ף 7.6 מיליארד שקל. חשוב ביותר לסייג ולומר, כי רווחיות החברות מושפעת מאוד מגורמים חד פעמיים וכן מחילופי המניות שנעשו בהרכב המדד והשפיעו על התמונה הכוללת העולה ממנו.

בסיכום  שנת 2009, רווחיות חברות המעו"ף, הגם שהתאוששה מהותית לעומת 2008, עודנה רחוקה למדי מהשיא של שנת 2007 (בנטרול השפעות העונתיות על החברות השונות). אנו סבורים כי לאחר השיא של הרבעון הרביעי של 2009 יש לבחון כעת את המגמה שתירשם בשנה הקרובה ברווחי החברות, והאם ייקבע שיא שנתי ברווחי החברות בשנה זו. אנו סבורים, כי הסביבה הכלכלית החיובית בישראל ומגמת השיפור ברווחי החברות הן מצד ההכנסות והן מצד ההוצאות לאור מהלכי התייעלות מקיפים שביצעו החברות בשנתיים האחרונות, תמשכנה לתמוך בהמשך השיפור ברווחיות החברות – מה שעשוי להמשיך ולתמוך גם במדדי המניות בהמשך השנה.

על רקע התעצמות המשבר באירופה, אנו סבורים כי ההתפתחויות האחרונות יכבידו בטווח הקצר גם על שוק המניות המקומי, בדומה למגמה המאפיינת את שוקי המניות הגלובליים. השפעה זו אינה נובעת מקשר ישיר כלשהו בין שוק המניות המקומי לנעשה במדינות שנמצאות בעין הסערה אלא כחלק מהתגובה הגלובלית. בטווח הארוך הכלכלה המקומית עודנה איתנה, ולפי שעה נראה כי המשבר, בממדיו הנוכחיים, אינו צפוי לפגוע בה במידה מהותית. גם ברמת המיקרו דוחות החברות לרבעון הראשון צפויים להיות חיוביים, וסקר החברות של בנק ישראל משקף אופטימיות גם בראיה מעבר לרבעון זה – דבר שתומך אף הוא בשוק המניות המקומי בראייה לטווח הבינוני והארוך. נוסף על האמור לעיל, אנו עודנו סבורים כי התשואות הנמוכות בשוק האג"ח הממשלתי עשויות גם הן לתמוך בשוק המניות המקומי. לאור זאת אנו ממשיכים לראות בחיוב את ההשקעה במניות בראייה לטווח בינוני וארוך תוך שימת דגש על האזהרה שבטווח הקצר תיתכן עדיין השפעה שלילית של הנעשה מעבר לים. אנו ממשיכים לתמוך בהמלצתנו למקד את התיק המנייתי בעיקר במניות נבחרות ופחות במדדים,  בשל הערכתנו כי השונות בין המניות תגדל בהתאם לתמחור הספציפי של כל מניה ולביצועיהן העסקיים של החברות. כאמצעי הגנה לטווח ארוך מומלץ להשתמש בפקודות Stop loss.

שוק איגרות החוב

איגרות חוב שקליות

מק"מ– כלי להגדלת מרכיב הנזילות בתיק האג"ח.

הנפקת המק"מ לשנה נסגרה בתשואה ברוטו של 2.2%. תשואה זו מגלמת ריבית של 2.9% בעוד שנה, נמוכה במעט מהערכתנו שעומדת על 3.25%. אנו ממשיכים להמליץ על החזקת מרכיב נזילות גבוה על רקע הציפיות לעלייה בריבית בשנה הקרובה. בהתחשב ברמת התשואה הגלומה במק"מ אנו סבורים כי השקעה במק"מ לשנה מהווה אלטרנטיבה סבירה למשקיע המחפש השקעה בסיכון נמוך.

גילונים –  אינם מומלצים להשקעה

להערכתנו, על אף הציפייה לעלייה בריבית אין יתרון להשקעה בגילונים בתקופה זו מאחר שתוספות התשואה הגלומות בהן נעות בין רמה שלילית של 0.1% בממוצע באיגרות הקצרות לתוספות תשואה אפסיות באיגרות הארוכות. לפיכך אנו סבורים כי הגילונים אינם מומלצים להשקעה.

שחרים - מומלצים במשקל נמוך

משבר החוב באירופה הוביל את המשקיעים לחפש שוב אחר "נכסים בטוחים". כפועל יוצא מכך תשואות איגרות החוב האמריקניות לעשר שנים רשמו ירידה והגיעו לרמה של 3.66% (לעומת 3.8% בתקופה האחרונה). בישראל נרשמה מגמה דומה בעיקר באיגרות החוב הארוכות. בד בבד הותרת הריבית המוניטרית לחודש מאי ללא שינוי תמכה בירידת תשואות בשחרים הקצרים. לאור האמור, מבנה העקום השקלי הפך מעט תלול יותר והוא מגלם פער של 2.8% (המרווח בין תשואות איגרת לעשר שנים והאיגרת לשנה). פער התשואה בין השחר לעשר שנים והמקבילה האמריקנית התרחב והוא עומד כיום על 1.3% (לעומת  1.1% לפני כחודש). להערכתנו, קצב מתון של העלאות ריבית בשנה הקרובה יוביל לעליית תשואות באיגרות הקצרות ולהשתטחות העקום לכדי פער של 1.5% בין האיגרת הקצרה והארוכה. לאור האמור, אנו סבורים כי השחרים הקצרים אינם אטרקטיביים להשקעה. מנגד, נתוני מאקרו חיוביים, יציבות דירוג החוב של ישראל וצפי לצמצום מרווח התשואה מול אג"ח אמריקנית לעשר שנים יתמכו, להערכתנו, בעליית תשואות מתונה בלבד בשחרים הארוכים. לפיכך אנו ממליצים על השקעה בשחרים במח"מ בינוני-ארוך, אך מדגישים את התנודתיות הצפויה באיגרות אלו בשנה הקרובה. יחד עם זאת, אנו סבורים כי משקלו של רכיב זה בתיק ההשקעות צריך להיות נמוך.

איגרות חוב צמודות מדד

אג"ח צמודות מדד לטווח קצר (עד 3 שנים)  - השקעה באמצעות אג"ח קונצרני מדורג גבוה

עליית מדדי המחירים לחודשים אפריל ומאי צפוייה להיות גבוהה יחסית: 0.6% ו-0.4% בהתאמה. שוק ההון מגלם אינפלציה של כ- 3.0% ב- 12 החודשים הקרובים. הערכתנו נמוכה מעט מזו של שוק ההון – 2.8%. לנוכח הרמה הגבוהה של הציפיות לאינפלציה והתשואה הריאלית השלילית באיגרות הממשלתיות הקצרות אנו סבורים כי צמודי המדד הממשלתיים הקצרים אינם מומלצים. מנגד, אנו ממליצים על השקעה באג"חים קונצרנים המדורגים גבוה בשל המדדים הגבוהים החזויים לחודשים הקרובים ובהתחשב בתוספות התשואה הגלומות בהן. איגרות החוב הקונצרניות הקצרות בדירוגים גבוהים AA- ומעלה נסחרות בתוספת תשואה של 1% בממוצע מעל האיגרות הממשלתיות, ולעומתן האיגרות הקצרות המדורגות A+ מגלמות תוספות של 2.2% בממוצע. לפיכך אנו ממליצים להתמקד בהשקעה באיגרות חוב המדורגות גבוה ( מעל AA- ) ולגוון באיגרות ברמת דירוג A+.

אג"ח צמודות לטווח בינוני (5-2 שנים) ולטווח ארוך  (10-5) - עדיפות לצמודים הארוכים

ציפיות האינפלציה בטווחים הבינוניים של עד ארבע שנים נותרו גבוהות – קרוב ל- 3%. לפיכך אנו סבורים כי איגרות החוב הצמודות הממשלתיות במח"מ הבינוני אינן מומלצות להשקעה. לעומתן, הציפיות לאינפלציה הגלומות בצמודים הארוכים מעט נמוכות יותר - 2.83% בממוצע. אנו ממליצים על השקעה בצמודים הארוכים אם כי במשקל נמוך בשל התנודתיות הגבוהה המאפיינת אותן.

שווקים גלובליים

מגמה מעורבת תוך נטייה לעליות שערים נרשמה במרבית מדדי המניות המובילים בחודש אפריל בשל מספר גורמים ובהם, הורדות הדירוג של יוון, פורטוגל וספרד, שהעלו מחדש חששות בנוגע להמשך התאוששות הכלכלה הגלובלית, פרשת כתב האישום בגין הונאה נגד Goldman Sachs וצעדי ריסון נוספים הננקטים בסין לצינון עליות המחירים בשוקי ההון והנדל"ן.

נתוני מאקרו שהתפרשו ברובם לחיוב והמשך הפתעות לטובה בזירת דוחות החברות נדחקו באופן יחסי לשוליים ולא הצליחו לשכך לחלוטין את השפעות ההתפתחויות הגלובליות. בהתאם, מדדי ה-S&P500 וה-Nasdaq עלו בכ- 1.5% ו- 2.6% בהתאמה, מדדי המניות בשווקים המתעוררים רשמו אף הם עליות שערים של כ- 1.0%, בעוד שמדדי ה- DJ Euro Stoxx50 וה- DAX ירדו בכ- 4.0% ו- 0.3% בהתאמה (במונחי מטבע מקומי). את העלייה בתנודתיות ואת תחושת חוסר הוודאות בקרב משקיעים שיקפו האינדיקטורים הפיננסיים וביניהם מדד ה-VIX, שהתבסס ברמה של 16 נקודות ושב ועלה לרמה של 22 נקודות. מקבילו האירופאי, מדד ה- Vstoxx האמיר מרמה של 20 נקודות לכ- 29 נקודות. אינדיקטורים נוספים כדוגמת  EMBI Spreadוה- CDS ל-5 שנים של מגוון מדינות רשמו אף הם עלייה בערכם, אם כי בשונות גבוהה יחסית בין המדינות השונות.

עונת הדוחות לרבעון הראשון בארה"ב נמשכת באווירה אופטימית. עד כה פרסמו את דוחותיהן הכספיים 340 חברות המשתייכות למדד ה- S&P 500. כ- 80% מהן הפתיעו לטובה ודיווחו על עלייה מצרפית של כ- 54% ברווחיותן. בהסתמך על תחזיות האנליסטים, צפויות החברות להציג ברבעון הראשון עלייה של 47% ברווחיותן. כאשר את התרומה המשמעותית ביותר צפויים לתרום ענפי הפיננסים, תעשיות היסוד, הצריכה המשתנה והטכנולוגיה. שורת המכירות צמחה אף היא בלמעלה מ- 13%, ובכך משקפת רבעון שני ברציפות של שיפור בליבת העסקים של החברות ולא ברווחיותן בלבד. כ- 70% מהחברות המרכיבות את מדד ה- S&P500 פרסמו עד כה את תוצאותיהן לרבעון הראשון של 2010 והציגו רבעון שיא מבחינת שיעור ההפתעות לטובה ביחס לתחזיות האנליסטים מאז שנת 1994. ההפתעה לחיוב ניכרת הן בשורת הרווח והן בשורת ההכנסות, וגם ההפתעות בנוגע לשיעור הצמיחה ברווח התפעולי למניה מהוות נקודת חוזק משמעותית ברבעון זה.

על אף בעיות החוב הריבוני פעילות החברות, כפי שהיא משתקפת מעונת הדוחות באירופה, ממשיכה במגמת השיפור שלה.

הרוב הגדול של החברות מצליח להפתיע הן בשורת הרווח והן בשורת ההכנסות. בחברות שדיווחו עד כה (150 מתוך 330) נרשמת צמיחה של 53% ו-16% בשורות הרווח למניה וההכנסות בהתאמה בהשוואה לרבעון מקביל אשתקד. עד כה מסתמנת עונת הדוחות כחזקה ביותר בשנים האחרונות.

נראה כי האווירה בשווקים מושפעת יותר מההתפתחויות הגלובליות תוך הסטה לשוליים של דוחות החברות לרבעון הראשון של 2010 ונתוני מאקרו משופרים בארה"ב. כל עלייה ברמת החששות הגלובלית משמעותית יותר כיום מעונת דוחות טובה ככל שתהיה. עם זאת, אף כי מרבית שוקי המניות המובילים בעולם נסוגו מרמת השיא של אמצע אפריל, נראה כי תגובותיהם לחדשות פחות מעודדות הופכות בהדרגה למתונות יותר. ירידות השערים בשוקי המניות לא נרשמו בחלל ריק, כי אם לאחר ראלי חד יחסית מאז חודש מארס 2009. בהתאם, נראה כי מימוש רווחים הוא אך טבעי ומתבקש והסיבות לקיומו משתנות מפעם לפעם (רפורמות במגזרים שונים בארה"ב, סוגיות חוב באירופה, צעדי ריסון בסין ועוד). ההתאוששות בכלכלה וברווחיות החברות בשילוב תמחור לא יקר בראייה היסטורית מספקים כר תמיכה להמשך המגמה החיובית בשווקים בטווח הארוך. תחזית רווחיות החברות לרבעונים הקרובים וציפיות הריבית (אשר צפויה להיוותר ברמתה הנמוכה עד לרבעון האחרון של השנה), מתווספים גם הם כגורמים תומכים. עם זאת, אין להוציא מכלל אפשרות מימושים נוספים בדרך על רקע אירועים נקודתיים.

עמדתנו לגבי שוק המניות נותרת חיובית בבסיסה. אנו מותירים את הקצאת הנכסים המומלצת על ידינו בעינה, קרי: עדיפות לארה"ב ולשווקים מתעוררים על פני גוש האירו, יפן ובריטניה. בארה"ב, בראייה ענפית, המלצתנו מתמקדת בענפי התעשייה והטכנולוגיה בייחוד לנוכח היותם ענפים מחזוריים המורכבים מחברות בעלות מאזנים חזקים ורמות מינוף נמוכות יחסית, ובשילוב סקטור הפיננסים תוך התחשבות ברמת הסיכון המתלווה אליו. אנו מוסיפים להמליץ על שילובם של רכיבים דפנסיביים, ביניהם ענף הבריאות בארה"ב ומניות ערך בעלות תשואת דיבידנד גבוהה בתמהיל ההשקעות.

בהסתכלות על ביצועי מדד ה- Dow Jones בארה"ב בשנה העוקבת לנקודת השפל בשוק המניות בעקבות מיתון כלכלי עולה כי בשמונה מתוך תשעה מקרים ביצועי המדד בשנה השנייה היו חיוביים אף הם. במהלכם עלה המדד בשיעור ממוצע של 9%, כלומר אף כי מרבית עליות השערים ככל הנראה כבר מאחורינו נראה כי קיים עדיין פוטנציאל ל- Upside נוסף, הגם שזה אינו צפוי להיות רציף והוא, על פי רוב, נמוך מבשנה הראשונה העוקבת לנקודת השפל.

אנו ממשיכים להעניק עדיפות לפיזור סקטוריאלי על פני פיזור גיאוגרפי בגוש האירו ולהימנע מהשקעה במדדים כלליים.

בראייה ענפית, אנו ממליצים על סקטור האנרגיה עקב מספר גורמים, וביניהם תמחור זול (ביחס לממוצע ההיסטורי, ביחס למדד הכללי וביחס לסקטור האנרגיה בארה"ב), תשואת דיבידנד גבוהה יחסית, צפי לשיעור צמיחה גבוה יחסית ברווח למניה בשנת 2010 וחשיפה גבוהה ליצוא הצפויה לפצות על הצמיחה המקומית הנמוכה. בנוסף, ענף מוצרי הצריכה מועדף להשקעה מבין הענפים הדפנסיביים באירופה בשל שילוב של חברות דפנסיביות (חברות טבק וצריכה יומיומית) ומחזוריות (חברות הלבשה, הנעלה, קוסמטיקה ופנאי) כאחד, והוא נותן מענה לאסטרטגיית ההשקעה כיום. למרות תשואת דיבידנד נמוכה ותמחור לא זול המאפיינים את הענף חברות הענף צפויות ליהנות ממספר מנועי צמיחה כדוגמת חשיפה גבוהה לשווקים מתפתחים, היחלשות האירו והליש"ט בעת האחרונה, מותגים ידועים ונאמנות צרכנית חזקה. ענפי האנרגיה ומוצרי הצריכה באירופה כוללים חברות בעלות פעילות בינלאומית ענפה, שחשופות פחות להשפעות מאקרו כלכליות בשווקים המקומיים.

שוק האג"ח - ירידות תשואות לאורך העקום נרשמו החודש באיגרות החוב הממשלתיות בארה"ב לאחר חודש תנודתי במיוחד. בתחילת חודש אפריל נרשמה עלייה חדה בתשואות אג"ח ממשלתיות, כאשר איגרות החוב לעשר שנים הגיעו לרמה של 4%, הרמה הגבוהה ביותר בשנה וחצי האחרונות, בעקבות נתוני תעסוקה חיוביים. עם זאת, בעיות החוב של יוון, הורדת הדירוג של מדינות אירופאיות נוספות וישיבת הריבית של הפד הובילו לנהירת משקיעים לנכסים בטוחים ולירידת תשואות. היקף הנפקות הממשל האמריקני לחודש אפריל הסתכם בכ - 211 מיליארד דולר לטווחים שונים. בזאת עלה היקף איגרות החוב המונפקות של ארה"ב לשיא חדש של 7.76 טריליון דולר.

החודש נרשמה התיישרות משמעותית בעקום התשואות. ירידת תשואות חדה יותר בחלקו הארוך של העקום צמצמה את המרווח בין אג"ח לשנתיים ובין אג"ח לתקופה של עשר שנים ל- 269 נקודות בסיס. התיישרות זו משקפת את ציפיות המשקיעים לגבי קצב העלאות הריבית הצפויות ותוספת התשואה שאותה דורשים המשקיעים בעבור הסיכון הגלום באחזקת אג"ח ארוכות.

האג"ח של ממשלת יוון לא נשארו אדישות כלל וכלל לבעיות החוב במדינה, הורדת דירוג המדינה לדירוג High Yield ולתוכניות הסיוע השונות שהוצעו. במהלך החודש רשמו אג"ח ממשלת יוון עליית תשואות חדה מאוד, ועם התגברות החששות אף נסקו לרמת שיא עם תשואה של למעלה מ- 30% באג"ח לשנתיים. העקום ביוון התהפך, ותשואת איגרות חוב לשנתיים עלתה על תשואות איגרות החוב לעשר שנים, שכן מסתמן כי המשקיעים חוששים מחדלות פירעון כבר בטווח הקצר.

מנגד, ניכרת זרימת כספים בהיקפים גדולים מהרגיל לקרנות המשקיעות באג"ח של מדינות בשווקים המתעוררים. משקיעים העבירו מיליארדי דולרים לקרנות אלו והביאו את היקף ההשקעות בהן לרמה הגבוהה ביותר מאז שנת 2005. מדינות שלא הנפיקו בשנים האחרונות, כדוגמת רוסיה, קולומביה, בוליביה ומצרים, חוזרות להנפיק אג"ח דולריות. המרווח בין אג"ח אלו לאג"ח של ממשלת ארה"ב ממשיך להיות נמוך יחסית, ברמה של 244 נקודות בסיס. משקיעים נוהרים לקרנות המשקיעות באג"ח של מדינות השווקים המתעוררים עקב הריביות הגבוהות באג"ח אלו והיחלשות הדולר מול המטבעות של אותן מדינות.

צעד זה משקף שוב את התיאבון הגובר של משקיעים לתשואות גבוהות על חשבון הסיכון הקיים בשווקים אלו.

בתמונה: פרופ' ליאו ליידרמן, היועץ הכלכלי הראשי של בנק הפועלים

הדפסשלח לחברהוסף תגובה  הדלק בהZרקור

אודות אקונומיסט

חדשות כלכלה

פורומים כלכלה

מאמרים כלכלה

לינקים נבחרים

מי אנחנו

כלכלה

הנהלת חשבונות

כלכלת משפחה

לימודי שוק ההון

חברי המערכת

שוק ההון

שירותי מחשוב

כלכלה

מחשבונים

פרסמו אצלנו

נדל"ן

דיני מקרקעין

שוק ההון

מידע פיננסי

תקנון האתר

פרסום ומדיה

משכנתא

פנסיה

רוטנברג עו"ד גירושין 

צור קשר

ספורט ובריאות

פנסיה

יזמות

עסקים קטנים

RSS

טכנולוגיה

ייעוץ מס

משכנתאות

פורקס

       
       

חדשות כלכלה, עסקים , שוק ההון, משכנתא אקונומיסט.

דרונט בניית אתרים
© כל הזכויות שמורות לפורטל כלכלה, עסקים אקונומיסט בע"מ.